波澜壮阔的2021年，为全球股市带来了又一个丰收年。富时全球指数上涨16.7%，连续三年为股票投资者带来了双位数的回报。疫情舒缓、经济复苏、财政刺激、货币扩张，吹响了嘹亮的“再通胀”（reflation）号角，尽管中间经历过变异病株出现、货币政策反转等意外，股市在动荡中向上攀行。美股引领了全球股市，而且S&P500急升27%，其表现罕见地超越了NASDAQ。S&P500有此靓丽表现，要感谢能源板块超过50%的上涨。无论S&P500还是NASDAQ，最大市值的几只股票是拉升指数的主要动力，中小股中仍有大量公司股价低过疫情前水平30%或以上。欧洲股市的整体表现在2021年甚至超出美国股市，泛欧STOXX跳升22%。日本股市略差过欧美，不过也录得10%的增长。

　　与全球股市相比，中国股市遭遇寒流。A股CSI300指数下跌5%，香港HSI更暴跌14%。中国政府推出的强监管政策和房地产去杠杆政策，对不少企业盈利构成不确定性，美国对会计准则的修改，也为中概股蒙上了巨大阴影。不过中国科创板自面世以来也有40%的进账。新兴市场MSCI指数以美元计算在2021年下挫5%，若是剔除中国公司则上涨了9%。

　　在能源领域，新能源政策失误和低库存导致天然气价格、石油价格和煤炭价格的暴涨，其中欧洲天然气价格的涨幅尤其夸张。与能源价格相比，铁矿石价格则大幅下跌，工业金属走势分歧，新能源相关的材料价格表现突出。黄金和比特币两个“抗通胀”保值工具的价格两极化发展，以美元计价黄金现货在2021年下跌4%，比特币却暴涨61%。在联储政策转鹰之下，美元汇率在下半年出现一轮行情，美元指数DYX全年升值6%。

　　2020年，在史无前例的全球大停顿之下，全球股市上涨了14%；2021年，在近四十年罕见的全球大通胀中，股市又上涨了17%。究其原因，无他，流动性耳。各国央行2020年三月以来，资产负债表扩张了一倍，所创造出来货币主要滞留在金融领域，为股市和房市带来了巨大的支持。不仅央行在制造流动性，债市也向股市大量输出资金，而且经济复苏的确定性刺激资金增加杠杆比率。水涨船高，两年内翻倍的股票比比皆是。

　　再通胀，或曰经济复苏，是贯穿2021年股市的一大主题。春季疫情逐步缓和，各国社交距离限制先后松绑，带来了一波reflation的市场预期，经济增长和企业盈利预测被大幅上调。不过夏季德尔塔病毒和冬季奥密克戎病毒变异先后触发了市场恐慌，但是病毒毒性渐次下降，市场有动荡无调整。

　　物价上涨是2021年的另一个市场故事，而且从产业链中断所导致的暂时性通胀转移为工资预期所带来的结构性通胀，但是通胀烈度乃至性质在各国间相差甚大。美国和英国出现了工资的大幅上扬，货币政策被迫加大收缩的力度。欧元区有物价压力但是工资未见上涨，所以欧洲央行得以从容布局的空间。日本和中国面临工资下行压力，日本银行维持宽松政策不变，中国人民银行开始温和放松货币政策。

　　展望2022年，全球经济复苏有望进一步稳定，国际间经济交流增加，产业链冲击有所淡化，但是疫情所带来的不确定性挥之不去。通货膨胀应该会见顶，但是物价压力依然沉重，美国联储在推进货币环境正常化上的时机及力度对股市有重大影响，债市表现以及资金成本对股市有重大影响。目前美国联储、欧洲央行和英格兰银行已经宣布的收缩措施比较温和，政策在庞大的流动性资金池中减少制造新增流动性而已。哪怕略微加息对经济也不构成重大冲击。然而如果联储快速加息甚至宣布缩表，则市场可能出现恐慌。

　　除了美国的货币政策之外，新冠病毒变异、中国房地产市场、地缘政治角力，是笔者所见的2022年三大风险。

　　本周记阐述作者对经济、政策与市场的理解、认识，为个人观点，并非投资建议或劝诱。