人民币快速升值潮是否才刚刚启幕？对手持万亿美元外汇头寸的外贸商而言，无疑是眼下最“价值百万”的问题。加入背书的“美元微笑理论”（dollar smile theory）创始人Stephen Jen最新预言，中企因联储减息“班资回朝”，或推动人币最多升值一成。但此假设或忽视了，人币复制“套利平仓2.0”剧本，并不为央妈乐见。

突如其来升值，部分因平仓

   联储减息如箭在弦，美元指数时隔13个月后再下探“牛熊分界”的200天线；离岸人币月初一度高见7.08，较7月的年内低位急涨2300点子。面临突如其来的升值，深圳一些小型外贸公司甚至采取“不接单”策略，以应对可能的应收帐款亏损。

离岸人币月初一度高见7.08，较7月的年内低位急涨2300点子。

   更大的暗涌来自外贸商、“走出去”中企手中的美元头寸，尽管坊间测算规模各有不同，但都非小数目。Stephen Jen表示，中企自疫情以来的海外投资或超2万亿美元；麦格理测算，出口商、跨国公司自2022年以来累计的美元头寸逾5000亿美元；广发证券则指，截至6月的过去三年半，通过未结汇实物贸易、服务贸易反常增长、金融账户三个渠道共流出15.2万亿人币（相当于逾2万亿美元）。

   基于中美两年期国债殖利率息差已从4月的峰值3.18个百分点，逐步收窄至最新的2.4个百分点以下，倘若上述停留海外的套利资金为规避风险而蜂拥平仓，势推动人币进一步走强，而NDF（无本金交割远期）就显示，市场定价美元兑人民币未来12个月内将跌破七算。

美元贬值=赠美巨额金融礼物

   不过，资金回朝、人币升值，是否一定为当局乐见？尤其是倘若真的如Stephen Jen预期，1万亿美元“保守的”资金净流入，或弊大于利。何解？《Foreign Affairs（外交政治）》最新名为《Top Dollar》的文章就对此道出玄机－－“美国对其他国家的负债以美元计价……当外国投资者将以美元计价的资产兑换回本国货币时，其价值会受到打击。换言之，美元贬值的结果是，各国向美国赠送巨额金融礼物（a huge financial gift ）。”

本财年首10月政府赤字已达1.52万亿美元的华府，是否可永远押注“美元日不落”？

   文章并引述数据称，过去十年，美国对外负债从30万亿美元增至逾51万亿美元，对各国净负债从2014年的6万亿美元增至18万亿美元，“美国更紧握各国要害”。

   那么，本财年首10月政府赤字已达1.52万亿美元的华府，是否可永远押注“美元日不落”？答案无绝对。但眼下而言，棘手的内房、疲弱的内需、预期中的减息等基本面，都将限制人币升势。而避免形成单边预期，正正是央妈最重要的功课。