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美国长短债孳息倒挂,预示经济快挂了?
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发表时间 2022-04-12 17:58:13

   近期美国2年期国债孳息率多次高于10年期国债孳息率,出现所谓“孳息曲线倒挂”情况,令投资者再次忧虑美国是否正步向经济衰退。



   理论上,投资时期愈长,风险愈高,投资者要求的回报当然亦高,故长期(例如10年期)债息在绝大多数时间是高于短期债息(例如2年期)。短债息高于长债息,被视为经济衰退前的先兆,因为投资者对经济前景不乐观,资金流入长债避险,压低了长期债息,从而导致“孳息曲线倒挂”。


孳息倒挂因联储局而起


   不过,今年3月以来,10年期美国国债孳息率虽由最低1.668厘升至2.78厘(截至4月11日),但2年期美国国债孳息率亦由1.26厘升至4月6日最高2.6厘,期间曾与10年期出现倒挂,长短债息皆跌,反映资金并非流入债市避险。显然,这一波的债息急升是因为联储局释出将会加快加息步伐的讯号。


   截至4月11日止,芝商所(CME)的联邦基金利率期货显示,市场预期联储局公开市场委员会(FOMC)在5、6、7月份议息时,决定加息0.5厘的机会率分别达到81%、54.9%、49.3%,是机会率最大的预测加息幅度。据此,联邦基金利率到今年12月底将会升到2.5至2.75厘。在上一轮加息周期,联邦基金利率从2015年12月上调至0.5厘开始,至2018年12月上调至2.5厘结束,经历了3年,故今轮加息周期将是金融海潚以来最快的一次。


利率由加转减 衰退机会高


   如此,美国经济会因联储局倾向快速加息而陷入经济衰退吗?历史数据反映这个可能性极高。附图所见,在美国对上4次经济衰退之前都曾出现过显著的利率上升周期,并且明显发现10年期长债较2年期短债的息差优势,在加息周期展开后持续消退,最后更出现倒挂。另外,以联邦基金利率在加息周期中达到最高位后,其时与对上4次美国经济衰退的时差(非由经济扩张峰位计起),有三次是在12个月内发生,只有2004至2006年的加息周期与其后的经济衰退时差超过12个月。


   另外,投资者亦要注意,当联储局于加息周期结束,并于一段时间后开始减息,即视作经济表现开始转差的讯号,若以减息时间与经济衰退的时间比较,时差更短。对上三次衰退皆在开始减息后3至6个月内发生。至于加息幅度与经济衰退的关系,联邦基金利率在1980年3及12月曾达到20厘,而其后亦曾在1981年3及5月重上20厘,此后联邦基金利率便呈一高低于一高走势,换句话说,美国经济可承受的利率水平持续下降。


失业率偏低 纵衰退亦短暂


   在对上4次加息周期中,加幅最小的一次是1999至2000年,合共加息1.75厘。不过,联储局在1994年至1995年已合共加息3厘,其后利率在6厘至4.75厘之间上落,其时正值民主党总统克林顿执政,可说是美国近40年来经济最繁荣稳定的时期。2015年开始的加息周期,利率合共上升了2.25厘;2004年开始的加息周期,利率上升了4厘;1987年开始的一次上升了9.8厘。


   虽然在上次加息周期中,联邦基金利率仅升了2.25厘,但其后发生的经济衰退并非经济因素导致,而且衰退期亦只有两季,仅仅符合经济衰退定义,且目前美国失业率偏低,3月份降至3.6%,是2020年2月以来最低,亦仅较历史低位3.5%高出0.1个分点。由此推论,联储局若在今年12月完成今轮加息周期,美国经济很可能在2023年某段时间陷入经济衰退;若当局在2023年某个时点开始减息,则美国经济亦很大可能自该时点起计3至6个月内陷入经济衰退,但除非美国失业率在今年持续攀升,否则,纵使发生经济衰退,目前判断亦将是短暂,而且是可承受的。


   撰文:经济通资深市场分析师 郑广复


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