半年结已至，内地经济政策主调开始调整，内需、外需、供应、流动性均呈现变化。当中，内地出口增长或见顶，今年拉动内地出口增长环境，主要在于外需增长速度和出口份额两大优势。其实，内地出口份额自去年下半年后开始回落，外需复苏才是出口高增长环境的主要贡献因素。

   以往，外需市场的主要增长动力来自美国等发达国家的财政刺激推升商品消费需求，今年开始出口高增长环境主要受惠于外需改善幅度大于其他的回落因素。不过，踏入下半年，随着外需复苏放缓及回落，发达国家劳动力供应恢复、新兴市场供应链修复，内地出口可能面临外需和份额下跌的背景，出口将略为转弱。

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   今年开始内地经济持续复苏，但经济结构呈现差异性明显化。当中，外需强过内需，投资强过消费，房地产强过基建制造，而复苏的动力主要来自出口外需和房地产投资。与此同时，在需求复苏、供应受限、流动性宽松的叠加作用下，工业品通胀PPI录得近12年来的高位，而CPI则被猪价等因素持续挤压在约1%的低位。其后，再叠加政府债券发行缓慢、金融稳定目标优先等因素，春节后货币市场流动性宽松程度持续超预期，在“金融稳定加稳杠杆”的目标导向下，货币政策呈现出“适度宽货币加结构性紧信用”的特征。

   大宗商品价格的持续上升，在需求强劲（房地产高增长加全球货物贸易高增长的背景下）的基础上，叠加了供应受限（地缘政治因素加资源出口国疫情，再添加发达国家劳动力短缺）和货币宽松（美元流动性宽松）的结果。一系列正面因素将面临挑战，包括内地房地产略转弱、美国商品消费需求亦转弱、新兴市场疫苗接种加速、美国劳动力市场复苏、联储局放缓量宽的预期增强等等因素。由此可见，下半年大宗商品价格整体继续大幅上升的机会不大，第4季度前后更有可能回落，特别是市场呈现三项考虑：

   一、猪价持续下跌将食品CPI压抑在零通胀附近。

   二、商品消费需求复苏不强，中上游商品向中下游消费品的传导效率削减；

   三、服务消费需求复苏偏弱，疫情后的经济复苏结构呈现不平衡，服务消费价格反弹较弱。受此影响，5月CPI环比仍然负增长，同比略为回升，非食品CPI/核心CPI虽然延续见底回升、速度可观，但绝对水平不高。PPI接近顶部后，CPI后续回升的动力主要来自猪价。估计第3季度后企稳和服务消费滞后复苏，今年通胀压力暂不大。

   在这背景下，外围经济正常化或加速，此消彼长，经济挑战不容忽视！