美联储降息减码的喜悦，很快被就业过热所带来的担心所取代。上周两件大事都发生在美国，美联储进一步放慢了加息的步伐，并暗示不久将终止加息周期。可是话音未落，非农数据爆出超大的新增就业人数，反映劳工市场依然非常炽热，一系列的加息动作并没有对过热的劳工市场起到降温作用。通胀的回落、经济的韧性和就业的火爆，描绘出不一样的经济周期，也让市场感到困惑。欧洲央行和英格兰银行上周分别加息50点，不过对未来加息前景的说法就各不相同，全球货币政策出现分歧，并在汇率走势上反映出来。欧盟宣布了对俄罗斯石油产品的新一轮限价。上周欧洲股市大幅跑赢美股和亚股，全球债市下挫，石油和大宗商品价格价格走弱，金银疲软。就业数据让美元指数止跌回升。

　　美国一月份非农就业出人意料地大涨，新增就业517K，几乎比上个月多了一倍，比分析员预测的多了两倍。失业率达到3.4%的五十三年来低位，时薪增长4.4%，仅比上月略低。这组数字证明联储加息政策对劳工市场没有起到明显的抑制效果。真的应了联储主席鲍威尔两天前的评论，“这个周期比起其它的周期有很多的不同”。

　　FOMC加息25点，同时维持相对鹰派的语境。这种做法符合笔者的预期，一方面回到了传统的加息路径，准备结束加息周期，另一方面试图管理市场对减息的预期。决策者有提及放缓的通胀数据，但是会后声明和记者会则强调，“有必要进一步调高政策利率”。鲍威尔指出，劳工市场仍然紧张，核心服务业通胀高企，“现在还不是宣布胜利的时候”。

　　点阵图预计Fed Fund利率上升到5.00-5.25%后停止加息，平均预期是今年底达到5.125%。利率期货市场的价格就隐含着预期加息至5%，然后今年会减息两次，每次25点，年底前回落到4.62%。利率已经升到15年来的最高水平，不过加息周期应该接近尾声。

　　最新的就业数据重新燃起了市场对劳工市场过热和服务业通胀的忧虑，也引起美国是否真的可以在三月之后暂停加息的争论。笔者一直预言联储在今年有2-3次加息，五月份需不需要加息取决于就业数据和通胀形势。从现在到五月还有许多个数据点，笔者暂时维持三月份25点加息是最后一次的观点，不过不排除五月加息风险，目前不预期今年有减息的空间。

　　鲍威尔提出“非通胀已经开始”，似乎联储打算用不同的态度来观察经济数据和决定未来的政策。“非通胀“（disinflation），指一方面物价逐步下降，另一方面经济仍有足够的韧性，软着陆机会较大。真正让市场感到鼓舞的是，鲍威尔回避了谈论最近金融环境的改善，无视了按揭市场、信用债市场和股票市场的大幅反弹，说明联储的焦点只放在就业-物价的螺旋攀升上，乐见金融环境变得宽松。

　　在记者会上鲍威尔特别提到，关注扣除房租后的核心通胀，这是一个全新的提法。其实是在为未来政策转向作铺垫，也就是哪怕过往常用的核心PCE没有达标，扣除房租后的服务业通胀有明显下降趋势的话，货币政策就可以放松。

　　上周欧洲央行也开会，决定不跟随联储的减码动作，维持加息50点。会后记者会上，总裁拉加德被问到加息周期是否接近尾声时候，她连说“no no no no”，强调无论采取什么措施，都要在一个适当的期限内，将通货膨胀降回到2%的政策目标。明显的，欧洲今年会比美国有更大的加息空间。

　　四大原因造成了这种政策不同步。首先，欧洲开始加息的时间远远晚过美国，需要一个“补加”的过程。第二，美国的工资上涨还非常高，不过开始回落了，而欧洲才刚刚开始。第三，货币当局在施加压力，让欧洲各国削减财政支出。最后，美联储自己说了算，欧央行要调和不同国家的需求，尤其是德国等国家对通胀的焦虑。欧洲央行只是需要等待这几个因素得到满足后，才开始政策转向。

　　笔者预计ECB三月会再加息50点，之后还有两次25点，将政策利率调到中性区间后，待通胀继续明显回落后，于春末夏初停止加息。因为欧洲经济的增长势头没有想象的那么差，欧洲央行今年减息的机会也不大。如果美国明年减息，欧洲的利率很可能会跟随。

　　欧洲经济的未来走向很大程度上取决于能源价格和供应，尤其是天然气供应。既然欧洲没有在刚刚过去的冬季被击垮，它又起码有一年的时间部署，可以找到更多的替代供应和运输、存储设施。同时，欧元汇率十分便宜，吸引了大量游客。中国经济走上正轨，估计也带来久违的机械类订单。

　　英国央行也加息50点，与欧洲央行不同的是，英国暗示本轮加息周期可能已经接近尾声。会后声明中，剔除了之前使用的”有力回应通胀“的字眼。笔者相信英格兰银行最终的加息时机和力度可能和欧洲央行一致，只是英国的经济形势更差，所以就选择了更温和的语境。英国经济除了通胀外，还受到脱欧所带来的各种短缺的困扰，是G7国家中唯一一个GDP没有回到疫情前水平的。

　　中国已经度过了新冠感染的高峰期，消费出现了火爆的反弹。春节期间电影的票房收入暴涨，一月份中国的票房收入超过美国，成为全球电影市场最大的收入源、增长源。游客在春节期间也逼爆了著名景点，多数地方的餐厅生意也很红火。后疫情时代的消费反弹已经展开。

　　不过我们需要区分“消费反弹”和“消费反转”。“反弹”指的是消费活动从极度低迷的不正常状态回升，这个过程可能很火爆，有人称之为报复性消费。“反转”指的是基本面的改善，带来可持续的消费增长。反转需要收入的改善，收入预期的改善，这个暂时就还没有见到，但却是中国经济重回正常轨道所必须的。

　　毋庸讳言，这轮疫情影响到企业和个人的现金流，影响到个人对收入的预期，影响到企业对盈利的预期。改善预期，除了社会活动全面开放之外，还需要政府推出更大力度、更深层次的措施。无论在消费或投资或房地产领域，都存在信心不足的问题，这种预期必须打破，才能将经济推回到可持续增长的轨道。

　　笔者认为2023年的中国经济，可能出现政策“三级跳”。第一跳是优化抗疫政策，重启经济活动。这个已经发生，市场也已经作出反应，在这里就不多谈了。第二跳是政府的财政刺激。春节假期结束后，不少城市开始准备大规模的基建投资。这一轮的政府刺激措施的规模还有待观察，更具体的细节也需要等到两会之后才知道，不过相信财政刺激已经在路上。

　　第三跳是货币扩张政策。目前地方政府的财政状况非常严峻，需要更积极的货币政策来支持财政支出和公共投资。房地产市场从根本上解套，也需要有更多的流动性，唯有信用扩张，整个经济才能动起来。

　　本周有两个看点，一个是中国的一月份贷款和社会融资数字，一个是英国的第四季度GDP，预计-0.1%。

　　本周记阐述作者对经济、政策与市场的理解、认识，为个人观点，并非投资建议或劝诱。